─  生醫公司之無形價值

前次透過商業模式評估生醫公司之價值後，本文再探討如何從財務報表一探生醫產業的無形價值。

一、由研發費用看成長動能

前次透過商業模式評估生醫公司之價值後，本文再探討如何從財務報表一探生醫產業的無形價值。

(一) 研發費用變化情形

由圖一可看出，目前市值前五大之生技新藥公司自2011年度至2015年度所投入之研發費用幾乎是逐年攀升。研發費用的投入代表著持續的探究新知、技術創新，致力於研究解決人類疾病的藥方。堆疊的研發費用正是帶動公司持續進步及成長的動力，因此市場上對於這些研發活動的投入多給予正向的肯定。

(二) 研發費用比重

1. 新藥公司研發費用占營業費用比重
 

由於生醫產業透過研發活動維持公司發展的動能，著重經營的公司通常會投入較高比重的研發費用。該現象在生技新藥公司更甚。下表為目前市值前五大之生技新藥公司其研發經費比重情形:

由上表可見，市值高的生技新藥公司研發費用皆佔六成以上，甚至有高達九成的公司。

2. 新藥公司研發費用占營業收入比重

因台灣生技製藥公司大多尚屬萌芽階段，採授權方式為其主要商業模式，因而營業收入尚待增長，爰研發支出與營業收入之比較僅以智擎為例。

另列舉三家國際生技新藥公司。如下表十四，國際生技新藥公司之研發費用佔營業收入比重平均約16%。即若國際生技新藥公司之新藥已成功上市，產生大量產品銷售收入，然研發支出占營業收入之比重仍有一定規模，可見該等新藥公司對研發持續投資之重視程度。

由上述分析，優質新藥公司重視研發技術，因而研發費用占營業收入比重超過10%者占大宗。

3. 學名藥公司研發費用占營業收入比重
 

而就市值前五大之學名藥公司而言，除著重研發活動，更會投入成本在銷售及管理活動當中，研發支出占營業費用的比重未必非常高，也未必逐年成長，但為維持公司的競爭優勢，研發費用占營業收入仍會達一定比重。下圖二列示目前市值前五大學名藥公司之研發費用占營業收入情形。市值前五大學名藥公司研究費用占營業收入比重平均為7.06%，較全體上市櫃之學名藥公司之8.17%為低，但僅略低於國際前三大學名藥大廠之平均值7.82%，顯見成熟型公司已不再完全著重於研發活動，惟研發費用占一定比重。

若綜合前述新藥公司與學名藥公司之營業屬性比較，亦不難從研發支出占營業收入比重窺見其對技術創新的承諾及未來成長之動力差異性。

二、生醫公司之價值非僅源自帳列無形資產

提到生醫產業價值，常讓人聯想到反映在資產負債表之無形資產。然而依據目前的財務會計準則，未達技術可行性的內部研發能力並無法反應在資產負債表中，因此目前生醫產業之無形資產主要來自外購的藥證、專利權、專門技術、商標以及因併購而產生之商譽。也因為會計上的限制，並無法從「無形資產」這個會計項目直接看出生醫產業真正擁有的無形資產價值，此點是投資人尤應注意。由下表即可知上市櫃生醫產業的無形資產占資產比重最高的三家公司與其市值表現並非攸關。

上述三家公司中，F-龍燈主要之無形資產為外購之藥證，杏國新藥則為抗癌新藥研發所購買之專門技術。而美時製藥之主要無形資產係併購而來之商譽。由於企業併購涉及複雜的鑑價，評估生醫產業之價值亦非易事，因此併購商譽是否真實反應被併購企業隱含的價值?是否存有減損風險?值得投資人推敲。

誠如上述，無形資產項目絕大部分僅反應企業外購部分，無法真實反應生醫公司內生之無形價值，因此必須搭配損益表、附註中其他財務報表資訊及企業公告資訊、年報等一同分析企業價值。

綜上所述，生醫公司的無形價值來自兩方面，一是公司自行投入的研究及發展活動；另一則是外購的專利權、專門技術及藥證等智識，以及透過併購併購而來的商譽。不論何種方式，生醫公司皆藉以培養推動公司成長的能力。投資人在判斷生醫公司價值時，應找出各類公司是否正在堆疊足夠的技術涵量於未來爆發成長，並留意潛藏無形資產之減損風險，透過各項資訊的綜合考量，評估各生醫公司之價值與風險。